Por qué el mercado de bonos más grande del mundo necesita una renovación

1. ¿Por qué es tan importante el mercado de bonos del Tesoro?

Hay muchas razones. Uno, porque se estima que el valor de más de 50 billones de dólares en activos en todo el mundo se descuenta de los bonos del Tesoro. Por lo tanto, las turbulencias en los mercados de deuda pública pueden tener un efecto dominó en otras clases de activos, creando una volatilidad que puede empujar a los inversores a correr hacia la seguridad del efectivo. Más allá de eso, el gobierno de EE. UU. Tendrá que aumentar sus ventas de deuda para financiar un déficit presupuestario que estaba creciendo incluso antes de que el coronavirus generara billones en nuevos gastos.

2. ¿Qué causó esos retrocesos del mercado?

Es complicado. En 2020, el catalizador de la interrupción fue, por supuesto, un evento único en un siglo, ya que el brote de Covid-19 causó estragos en las acciones y las materias primas y provocó giros salvajes en los bonos del Tesoro. Los administradores de activos dijeron que los operadores se retiraron de la creación de mercado a medida que las cosas se desmoronaban, y un golpe de los fondos de cobertura en las operaciones apalancadas de bonos del Tesoro exacerbó el fuerte movimiento en los rendimientos. Pero identificar las causas de los movimientos bruscos del mercado puede ser difícil. Los reguladores nunca han dado una respuesta definitiva a lo que provocó el 15 de octubre de 2014, una caída de 12 minutos y un repunte en los rendimientos de los bonos del Tesoro a 10 años que se ha denominado el “repunte relámpago”. Y hubo la explosión de septiembre de 2019 en el mercado de “repos” (acuerdos de recompra), que proporciona el financiamiento para muchas operaciones de bonos del Tesoro.

3. ¿Existen temas comunes?

La mayoría está de acuerdo en que todos estos problemas han surgido en un contexto de regulaciones adoptadas después de la crisis financiera de 2008. Si bien la estabilidad financiera era su objetivo, algunos argumentan que las reglas han restringido la capacidad de los bancos para crear mercados, lo que ha abierto la puerta a episodios más frecuentes de problemas de liquidez. Y el vicepresidente de supervisión de la Reserva Federal, Randal Quarles, en 2020 advirtió que el tamaño del mercado del Tesoro en sí mismo estaba creando una carga para la capacidad de creación de mercado de los operadores. “Está claro que el crecimiento en la emisión de bonos del Tesoro está superando la capacidad de los operadores primarios para absorber, redistribuir e intermediar entre compradores y vendedores dados sus balances y regulaciones actuales”, dice el estratega de Barclays Plc, Joseph Abate.

4. ¿Qué arreglos se han propuesto para el mercado de bonos del Tesoro?

Un consenso cada vez mayor entre los responsables de la formulación de políticas y los analistas argumentan que se necesitan cambios estructurales importantes para garantizar que el mercado de bonos de EE. UU. Pueda funcionar sin tener que acudir a la Fed en busca de ayuda con tanta frecuencia. La confianza en la capacidad de comprar y vender bonos del Tesoro fácilmente sin desencadenar oscilaciones de precios exageradas, una medida preferida de liquidez, es fundamental. Hablando después de convocar el Consejo de Supervisión de Estabilidad Financiera el 31 de marzo, Yellen dijo que las regulaciones posteriores a 2008 ayudaron a los bancos a sobrevivir al pánico pandémico, pero que la necesidad de medidas “extremas” “debería servir como un recordatorio claro: Tenemos que hacer más para abordar las vulnerabilidades en el sistema financiero “. Estas son algunas de las principales correcciones que se están discutiendo para los bonos del Tesoro:

Para evitar otro brote, los funcionarios de la Fed, incluido el presidente Jerome Powell, han planteado la posibilidad de fortalecer la base del mercado con una cámara de compensación central de base amplia para respaldar las operaciones y manejar los aumentos repentinos de la actividad en momentos de estrés. Una cámara de compensación central (CCP) que maneja muchas, si no todas, las operaciones de bonos del Tesoro, respaldada por el capital suministrado por sus miembros, podría limitar la necesidad de intervenciones de la Fed. Actualmente, solo alrededor de una quinta parte del mercado pasa por la unidad Fixed Income Clearing Corp. de Depository Trust & Clearing Corp., la única cámara de compensación central en bonos del Tesoro. El cambio de operaciones allí reflejaría lo que hicieron los reguladores después de que las pérdidas de derivados casi derrumbaran la economía mundial en 2008, cuando llevaron la mayor parte de la actividad de swap de tipos de interés a las CCP. Pero algunos ven esa acción como un aumento de los costos. Otros argumentan que una cámara de compensación podría empeorar las cosas al concentrar los riesgos.

Servicio de repos permanente (SRF)

Cuando la gente dice que los bonos del Tesoro son muy líquidos, la prueba está en el mercado de repos, donde los bancos y otros grandes inversores intercambian los bonos del Tesoro por efectivo en acuerdos a corto plazo que equivalen a préstamos garantizados. Repo hace que las ruedas de las finanzas giren un poco más fácilmente, excepto cuando no es así. En septiembre de 2019, la Fed tuvo que inundar el mercado de repos con cientos de miles de millones después de que las tasas de interés se dispararan en una señal de angustia. Posteriormente, los funcionarios de la Fed postularon la idea de establecer una instalación de repos permanente, o SRF. Eso significaría que la Fed tendría una presencia permanente en el mercado, lo que permitiría a los bancos elegibles convertir bonos del Tesoro en efectivo a pedido, como un respaldo siempre listo. Esta idea ha vuelto a cobrar importancia, ya que muchos dicen que un SRF habría reducido la agitación de marzo de 2020 al asegurar a los bancos que podrían deshacerse de los bonos del Tesoro en la Fed temporalmente. Nellie Liang, elegida por el presidente Joe Biden para desempeñarse como subsecretaria del Tesoro para las finanzas nacionales, ha abogado por la creación de un servicio de recompra permanente.

Al igual que con una instalación de repos permanente, la idea es crear contrapartes alternativas para los tiempos en que los distribuidores de Wall Street están acurrucados. Algunos consideran que mejorar la capacidad de los inversores para comerciar más directamente entre sí, conocido como comercio de todos a todos, es una forma de reducir la dependencia de los principales operadores de la Fed, un grupo de 24 que está dominado por grandes bancos como JPMorgan Chase & Co. y Bank of America Corp. Una idea que surgió es permitir que los administradores de inversiones ingresen al grupo de distribuidores principales. El gigante de bonos Pacific Investment Management Co. ha argumentado que los administradores de activos deberían incluirse en el grupo. Poner en marcha más operaciones integrales no será necesariamente fácil: OpenDoor Securities cerró recientemente su plataforma de negociación de bonos del Tesoro, que durante cuatro años había intentado unir directamente a compradores y vendedores.

Muchos sienten que el mercado del Tesoro todavía es demasiado opaco, una situación que puede contribuir al nerviosismo del mercado. Después de años de revisar el tema tan debatido de la publicación pública de datos comerciales, el equipo del exsecretario del Tesoro Steven Mnuchin decidió en septiembre de 2019 permitir solo estadísticas agregadas semanales. Eso no alcanzó lo que muchos habían deseado, dado que los precios de las acciones y los bonos corporativos se informan instantáneamente o con un pequeño retraso a lo largo del día. Las grandes firmas comerciales como Citadel LLC están presionando por una mayor claridad. Stephen Berger, jefe global de gobierno y política regulatoria de Citadel, ha argumentado que reforzar la información pública es el primer paso más fácil para modernizar la estructura del mercado del Tesoro.

Liang, en un documento de diciembre que escribió con Pat Parkinson del Bank Policy Institute, también propuso cambios específicos a las regulaciones bancarias “para mejorar la provisión de liquidez por parte de los distribuidores afiliados a los bancos sin reducir su seguridad y solidez en general”. Aconsejaron que las reservas en el banco central se excluyan permanentemente de los cálculos del índice de apalancamiento suplementario (SLR) de los bancos dado que no tienen riesgo (los bonos del Tesoro no deberían estar exentos, dicen, porque tienen riesgo de tasa de interés). En respuesta a la pandemia, la Fed en 2020 permitió que los prestamistas excluyeran los bonos del Tesoro y los depósitos de los cálculos de SLR, lo que les permitió prestar más. Pero el banco central permitió que ese alivio caducara el 31 de marzo como se planeó originalmente, a pesar de que muchos en los mercados pidieron que se mantuviera. La Fed dijo que está considerando algún tipo de ajuste permanente a SLR en el futuro.

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